1家火鍋店，即將擁有第3家上市公司。

7月11日，海底撈發布公告，正在考慮將Super Hi公司股份進行實物分派方式的分拆，並介紹於港交所主板單獨上市的可能性。Super Hi及其附屬公司主要於大中華區以外地區從事餐飲業務。海底撈董事會認為，建議分拆符合公司及股東的整體利益，能夠讓Super Hi及集團其餘業務在其各自地域範圍內獲得更好發展，並在一個獨立的上市平台上，產生未來的增值收益。

目前Super Hi尚未向香港聯交所提出Super Hi股份的上市申請，分拆也尚未實現。也就是說，海底撈分拆海外業務獨立上市剛剛進入動議階段，尚未取得實質進展。若分拆完成，Super Hi將成為海底撈和頤海國際之後，張勇麾下第3支「火鍋股」。

消費前景不明，張勇為何挑此時IPO？

根據公告，Super Hi計劃採用「實物分派+介紹上市」的方式。一位投資圈人士表示，「實物分派」意味著Super Hi將股份直接分給現有股東，而非先折算成現金再分配；而「介紹上市」意味著不發新股、不融資，上市只是為了增加流動性。這樣做的好處是省去了發行新股、Roadshow配售等環節，加快上市流程。

但從宏觀環境和資本市場風向來看，現在並不是「火鍋股」衝刺IPO的好時機。此前，張勇麾下的頤海國際和海底撈分別在2016年和2018年登陸港交所。其中，海底撈上市後市值很快衝破千億港元，創始人張勇夫婦身家超過人民幣560億。

隨後幾年間，在消費升級浪潮的驅動下，海底撈股價一路飆升，「火鍋茅」聲名遠揚，成為最引人注目的港股餐飲標的。然而，2020年初的新冠疫情改變了一切。疫情爆發後，張勇估計得好轉時間過度樂觀，他隨後展開逆勢擴張，試圖搶食低租金的紅利。然而，疫情的延續時間遠遠超過預期，海底撈和頤海國際的股價在2021年初達到歷史高點後大幅跳水，市值萎縮80%以上。

2支股票長期低迷，不僅套牢了大批二級市場投資人，也讓張勇及海底撈管理層倍感壓力。海底撈在2021年底啟動改革計劃，關閉大批虧損門市，張勇也讓出了CEO職務。

如今，在資本市場不看好消費賽道的情況下，海底撈把海外業務這塊相對優質的資產剝離出來，單獨掛牌上市，有助於投資者藉機「回血」；如果後續股價走勢不錯，海底撈作為股東也有望從中獲得資金補充。

更關鍵的是，盡可能把餐廳這一項核心業務做輕，一直是海底撈自救的重要手段。透過分拆海外業務，張勇及管理層將能夠把更多精力和資源集中在中國國內，盡快消除過度擴張的負面影響，帶領整個公司走出低谷。

海外門市營收，僅占整體6.9%！海底撈出海「水土不服」？

整體來看，海底撈此次計劃拆分的海外業務規模不大、收入不高，但客單價高。海底撈在2021年報披露，截至去年底，海底撈在全球開設1443家直營餐廳；其中包括中國以外的114家門市，貢獻了人民幣272萬收入。

海底撈海外門市數量約占整體8%，創造收入占全公司6.9%的營收，經營表現並不算驚艷。但得益於更高的客單價，理論上，它們具有更高的利潤天花板。

財報顯示，2021年海底撈海外餐廳的人均消費為人民幣197.9元，相當於公司平均值的1.9倍，中國一線城市的1.8倍。此外，2020至2021年，海底撈在中國一線城市的顧客人均消費從人民幣116.2元降至111.8元，二線城市從人民幣105.7元降至101.7元，三線城市從人民幣100.2元降至95.7元。相比之下，海外餐廳的人均消費從人民幣192.6元增至197.9元，表現出良好的成長性。

不過，由於不同國家的市場環境和餐飲文化迥異，海底撈的海外業務並非想像中那麼賺錢。目前，海底撈除中國和港澳台外，還在新加坡、越南、馬來西亞、印度尼西亞、韓國、日本、英國、美國、加拿大和澳大利亞等十多個國家設有店面。這些店面主要分佈在東南亞、東亞和北美，而這裡也是華人較為密集的地區，有利於拓展火鍋餐飲。

其中，新加坡的表現十分出色。根據海底撈2018年上市時披露的數據計算，彼時新加坡門市的單店年收入高達人民幣5900萬，而中國一線城市為人民幣4600萬，二線城市為人民幣4400萬，三線及以下城市為人民幣2200萬。新加坡高達70%的華人佔比，是海底撈大獲成功的關鍵。這也意味著，這裡的經驗很難被複製到其他海外市場。

根據招股說明書，彼時台灣的海底撈單店年收入約為人民幣3200萬，僅略好於中國三線城市；日本、韓國僅人民幣2000多萬，香港為人民幣1600萬。其中還有海外門市翻桌率低的因素。

而海底撈主打的四川火鍋，以及引以為傲的「飽和式服務」，在不少海外市場遭遇了水土不服。2013年海底撈進入美國市場時，就有媒體指出，美國門市的顧客中，美國人只占10%。海底撈不得不進行調整，把大火鍋改成小火鍋，以滿足外國人分餐的習慣；同時取消了腦花、鴨腸等美國人不習慣的內臟食材。

此外，海底撈國內餐廳的服務員有時會根據顧客閒聊內容，主動提供免費食品和服務。中國消費者大都將其視為「福利」，但對於外國人而言，這可能涉及侵犯隱私。海底撈美國首家餐廳開業後網路評分不佳，或許與此頗有關係。

張勇的「分拆戰略」：海底撈，一系列大大小小的公司

海外業務的種種挑戰，有可能對Super Hi拆分掛牌後的股價表現造成拖累。不過，相較於Super Hi的股價表現，輕裝上陣才是張勇及管理層的考量重點。

海底撈啟動海外業務分拆，恰逢其底料供應鏈業務赴港上市7週年。海底撈成立十幾年裡，素來有分拆成熟業務、降低公司財務壓力和管理複雜度的歷史，並取得了相當出色的成績。其中，以火鍋底料為主的供應鏈業務，是張勇主導的分拆戰略的典型案例。

2005年，海底撈成立了成都分公司，專門從事火鍋底料生產。2年後，該公司的客戶不再局限於海底撈，而是透過線下渠道向第三方售賣。2014年，海底撈底料已經成為一門大生意，相關的分拆同步啟動。海底撈透過一系列公司設立和股權操作，將這塊業務注入境外上市主體公司。2016年7月13日，更名後的頤海國際在港交所掛牌。

事後來看，這一拆分堪稱雙贏：彼時正處於擴張期的海底撈變得資產更輕；頤海國際也獲得了接觸更多外部客戶的契機，並能夠在公開市場募集更多資金。根據財報，2013至2021年，頤海國際的年收入從人民幣3.16億增至59.4億，年複合增長率為44.3%；歸屬母公司的淨利潤從人民幣0.22億增至7.66億，年複合增長率為55.8%。

或許是受到頤海國際成功分拆的鼓勵，海底撈從2014年起，陸續將更多板塊拆分出來獨立營運。例如，它在2014年6月成立了蜀海（北京）供應鏈管理有限公司，主要負責火鍋食材的自採和外購、清洗入庫、配送等服務。與頤海國際主營的底料、蘸料等相比，蜀海的業務更「重」，對於倉儲配送的要求更高。通過將其拆分，海底撈能夠進一步降低上游供給環節的成本。

隨後幾年間，海底撈還把人力資源板塊獨立出來，組建微海諮詢，除了給海底撈招聘和培訓員工，還向其他餐飲企業提供服務；IT系統也是拆分對象，海底撈與用友合資成立「紅火台」，提供會員管理、庫存管理、營運管理等餐飲SaaS服務。

截至目前，海底撈沿著火鍋價值鏈，拆分出一系列大大小小的公司，覆蓋食材、調味品、人力資源、IT系統、店面裝修等環節。而海底撈負責最關鍵的餐廳經營，居於中樞地位。

股權方面，張勇及管理層透過錯綜複雜的持股關係，牢牢控制局面。頤海國際等公司的實控人與海底撈高度一致，讓張勇不需要承擔過多的具體管理職責，就能掌控整個海底撈帝國的前行方向。

可以預見，未來Super Hi完成分拆、登陸港股，仍將採用與頤海國際等類似的模式。它可以通過IPO引入更多投資者，但短時間內其核心股東並不會發生變化，控制權也將繼續留在海底撈體系內。

剝離海外業務，是海底撈最後的自救手段？

拆分海外業務，是張勇拯救海底撈的又一個重大舉措。過去一年多，海底撈在經歷了逆勢擴張的挫敗後，開始調轉船頭、嘗試做「小」。2021年11月，海底撈啟動「啄木鳥計劃」，嘗試「啄」出那些業績糟糕、看不到改善希望的門市，減輕營運壓力。

根據財報，截至2021年底，海底撈因啄木鳥計劃關店260家，佔全年關店總數的94%。因關店產生的一次性損失、減值損失和減值計提等超過人民幣36.5億。從戰術層面上來看，啄木鳥計劃取得了初步勝利。2021年全年，海底撈虧損人民幣41.6億，低於公司此前預計的最高虧損人民幣45億。

但，海底撈的膨脹趨勢並未得到真正扭轉。除了閉店，海底撈也不斷開出新店。2021年，海底撈新開餐廳421家，減去因啄木鳥計劃及其他原因關閉的276家，淨增145家。截至當年年底，海底撈全球門市達1443家，中國占1329家。翻桌率方面，海底撈略有改善，但成效不大。

到了2022年，上海、北京等多個城市出現疫情反覆，餐飲堂食被暫停了一段時間，海底撈的經營壓力驟然增大。公開資料顯示，一線城市餐廳為海底撈貢獻了約20%的營收。倘若北京、上海等地的餐廳無法開放用餐，僅靠外送，顯然難以撐起海底撈的營運成本。

面對這種局面，將情況相對較好的海外業務切割出來，「單飛」上市尋求更高估值，是一個略顯無奈但也符合邏輯的選擇。但單純做減法，並不足以從根本上化解海底撈當前的困局。如何繼續吸引年輕人進店消費，將是海底撈真正的長期挑戰。

此前，受到疫情困擾後，海底撈嘗試通過孵化子品牌來對沖負面影響，試圖趕上新消費的末班車。然而，這些五花八門的子品牌並未給海底撈帶來多少收入。財報顯示，海底撈2021年營收中，餐廳收入的佔比仍然高達96%。

「海底撈張勇需要成為『時間管理大師』」一文曾指出，海底撈的破局之道埋藏於用戶金礦。用戶願意花2、3個小時排隊吃飯，海底撈卻似乎從未想過如何深挖其中蘊含的價值，只是在免費美甲、手機貼膜做文章。張勇需要在消費者「用腳投票」之前，找到第二增長曲線。

如今，剝離海外業務箭在弦上，海底撈將變得更加輕巧，有望為張勇及管理層提供了更多變革契機和迴旋空間。但海底撈仍需要繼續轉換思路，站在火鍋之外，重新審視這項帶有很強社交屬性的火辣生意。

＊本文獲「盒飯財經」授權轉載，原文：海底捞分身“海外捞”

責任編輯：李頤欣
核稿編輯：易佳蓉